【CPP114】訊：2011年供需前景好轉,需求缺口265萬噸。我們判斷2011年紙品很可能面臨供不應求的局面,2010年,造紙企業投資新增產能較少,固定資產形成增速僅為8.2%,這將直接導致2011年產能增長較慢,從我們統計的產能數據看,2011年紙品產能增長不超過400萬噸;另一方面,2011年在GDP保持8~9%的增長預期下,預計造紙消費也將出現6~7%的增長,這將帶來650~700萬噸以上的紙品需求。因此我們預計2011年紙品需求將出現300萬噸左右的缺口。

　　行業統計的產量增速,固定資產增速和下游盈利狀況支持我們的判斷。

　　據統計,產量增速2010年下半年開始維持個位數增長,同時庫存旺季下滑,這都與歷史同期情況不一致,我們認定企業正在面臨需求的逐漸上升,而供應尚未跟上這一步伐;此外,2010年下半年行業固定資產投資均在5%左右徘徊,遠小于歷史同期的增速,這明示了2011年行業產能釋放不大;最后,印刷包裝等下游行業2010年下半年盈利創出了新高,在未來紙品供需偏緊背景下,紙企能夠通過提價實現盈利從下游向上游轉移的過程。

　　估值水平處于歷史低位,市場尚未反映盈利回暖預期。我們認為2011年上半年造紙行業有較好的投資機會,特別是進入2季度后,行業下游需求將逐步釋放,屆時,供給的瓶頸將表現為紙價的持續上漲,并帶動企業盈利出現增長。另一方面,我們認為當前造紙企業估值水平仍維持在低位,重點公司PB約為1.05~1.3左右,2011年動態PE維持在10~12左右,均較為低估,按照樂觀、中性、悲觀三種假設環境,我們測算太陽紙業絕對估值為9.99元、14.71元和18.16元,且晨鳴紙業絕對估值為14.8元,11.04元和6.59元,分別針對目前10.41元和7.2元的股價,下跌空間有限而上升空間較大。

　　維持行業看好評級,我們推薦行業中效率高的公司,太陽紙業,晨鳴紙業。造紙企業生產技術和成本結構基本類似,這導致行業中價格競爭非常激烈,因此,行業中能夠低于其他企業生產成本的企業將形成自己的競爭優勢,并創造超額的利潤,我們以毛利率和固定資產周轉率為主要指標,優選太陽紙業和晨鳴紙業。預計太陽紙業2010,2011、2012年EPS為0.72,0.88,1.02元,維持目標價為17.6元,維持增持評級;預計晨鳴紙業2010~2012年EPS為0.55,0.65和0.79元,維持目標價為9.80元,維持買入評級。

　　風險因素與催化劑:2011年紙品供不應求是我們分析得出的結論,而經濟波動導致需求的不確定性可能改變我們原有的供需假設,這是我們所認知的最大風險。另一方面,2011年本幣升值將加速造紙行業估值修復進程。東方證券股份有限公司




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