【CPP114】訊：
　　【報告名稱】： 2010年造紙包裝行業市場投資策略報告
　　【關 鍵 詞】： 造紙包裝
　　【出版單位】： 安信證券
　　【發布日期】： 2009年12月

　　隨著宏觀經濟形勢的持續好轉，相關下游的需求逐步回暖，造紙行業的景氣程度在逐步好轉。主要紙品價格在經歷了5、6月份的低點以后，最近幾個月基本處于持續上漲的通道中，唯一的不同是上漲幅度的差異。主要造紙上市公司的收入與凈利潤環比改善非常明顯，盈利能力同時得到提高，但尚未達到08年的景氣高點。

　　庫存基本回歸合理位置。以全球紙漿庫存周轉量為指標的國際木漿庫存和以美國為例的制造業庫存已經低于歷史均值；國內紙業產成品庫存無論廠商或者經銷商，大部分已回歸到合理庫存水平，原材料庫存水平也基本正常。值得說明的是上半年造成大多數企業意愿投資存貨增加的低價原材料儲備基本使用完畢，四季度將會對這些公司的毛利率水平構成負面影響。

　　關于紙業下游需求的分析。由于國內宏觀經濟的復蘇，與紙業相關的國內下游消費需求已經啟動并將持續，國外需求復蘇跡象還不明顯但值得期待。根據安信宏觀策略部門的判斷，國外經濟的復蘇雖然慢于國內經濟，但是外部需求的啟動是遲早的事情。因此，我們看好明年外部需求的持續改善所給行業帶來的投資機會。

　　產能過剩制約行業景氣持續時間。07年以來行業出現產能過剩的局面，今明兩年仍有一些新增產能投放，這對于需求逐步恢復的行業景氣帶來負面的影響。

　　估值水平基本合理。從目前造紙行業的相對估值水平來看，造紙板塊的PB與A股的相對系數在02年以來的平均水平為0.73，目前的相對估值系數大約為0.6，處于歷史的低位。但是，如果我們再來考察一下造紙板塊盈利能力的變化，就會發現板塊的ROE與A股的ROE相比較，大致從06年以后板塊的ROE已經明顯低于A股的ROE水平，偏離于A股的趨勢越來越明顯。因此，板塊的相對估值系數略低于歷史的平均位置也是比較合理的。

　　給予行業同步大市-A的投資評級，板塊的投資機會主要來自于基本面的改善。從目前的情況來看，隨著宏觀經濟的復蘇下游的消費需求已經啟動，造紙行業的景氣程度已經處于景氣上升的通道之中。由于包裝紙與消費需求的關聯度更高，同時預期出口的增速會在明年加大。因此，我們認為包裝紙的景氣度在明年會有更好的表現，反彈力度會更大，其次看好文化紙。再結合上述對細分紙種新增產能以及消費增長率的對比分析，我們認為明年細分紙種的排序為白卡紙、箱板紙、銅版紙、雙膠紙及書寫紙、新聞紙等。根據細分子行業的景氣排序情況，我們推薦的上市公司為：擁有優勢紙種結構的景興紙業、山鷹紙業、博匯紙業、太陽紙業，紙業指數代表及估值具有優勢的晨鳴紙業，以及下游包裝類公司勁嘉股份、永新股份、紫江企業、陜西金葉等。


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